首頁 > 資訊中心 > 正文
保險行業保險股估值的國際比較與影響因素探析:基于美國、日本、英國、中國臺灣、中國香港的經驗
天風證券  2019-07-24       ] [  ] [  ]  打印
    投資要點:國際經驗表明
    1)壽險行業的發展空間決定了各國保險股的巨大估值差異;2)各家保險公司NBV的長期復合增速,決定了ROEV的走勢,從而導致了一個國家的不同保險公司的巨大估值差異。3)長端利率趨勢對于保險股估值的確有正向影響,但是影響程度會隨著保障險(死差)占比的提升而減弱,且影響力量會在估值低位時“鈍化”。2020年中國大陸NBV有望回歸較快增長,資管新規對保險行業負債端和資產端的雙重利好將充分顯現,保險股估值有望迎來長期向上階段。我們堅定推薦中國太保、中國平安、中國人壽、新華保險。
    國際經驗方面,我們選取了美國、日本、英國、中國臺灣、中國香港的壽險公司或以壽險為主的保險集團為研究標的。鑒于各國會計體系的差異性,我們對日本、中國香港使用PEV估值,對美國使用PB估值,對英國、中國臺灣的最佳估值指標應為PEV,但限于數據可得性,我們采用PB估值代替。各國保險股估值水平方面,美國、中國臺灣保險公司PB自2007年來持續下滑,目前處于歷史低位,美國PB低于1倍,臺灣PB略高于1倍。英國保險公司PB自2014年來開始進入下行區間,目前也處于歷史低位水平,但公司間的估值差異較大(1.0-2.5倍)。日本壽險公司PEV自上市以來就處于低位,目前為歷史最低,僅0.3倍PEV。香港友邦和保誠的PEV估值從2014年開始朝著相反方向變動,友邦估值持續提升,已突破了2倍PEV,顯著高于其他保險股。中國大陸A股上市的4家公司中,國壽、太保、新華目前估值均處于歷史低位,僅平安估值處于歷史中位水平,且從2017年以來處于上升趨勢。
    我們的研究表明,決定保險公司估值水平的主要因素包括1)壽險行業發展空間;2)壽險公司的NBV同比增速及ROEV走勢;3)ROE;4)長端利率趨勢。
    一、壽險行業的發展空間決定了各國保險股的巨大估值差異,其影響因素為經濟發展水平、人口結構(30-45歲人口規模)。在經濟增長且保險購買人群增加的市場,保險股估值理應更高,如中國大陸、中國香港。而經濟較弱且保險購買人群減少的市場,保險股估值不斷走低,如美國、日本、中國臺灣。此處有一特例,即美國的專業健康險公司的估值水平一直提升,因為健康險需求與健康服務需求跟隨社會醫療支出不斷提升。
    二、各家保險公司NBV的長期復合增速,決定了ROEV的走勢,從而導致了一個國家的不同保險公司的巨大估值差異。這正好解釋了友邦、保誠、平安在各自地區的巨大估值溢價。另外,NBV復合增速、長期投資收益率水平、表外業務利潤(投連險等)聯合決定了一家保險公司的長期ROE水平,也決定了估值水平,但國際經驗證明影響估值溢價的核心因素是NBV長期復合增速??梢?壽險公司的核心能力一定是獲取高價值保單的能力。
    三、長端利率趨勢對于保險股估值的確有正向影響,但是影響程度會隨著保障險(死差)占比的提升而減弱,且影響力量會在估值低位時“鈍化”。美國和中國臺灣壽險公司的估值與長端利率緊密相關,因為儲蓄型業務占比與債權投資占比較大。英國受影響較弱,主要由于多元化經營使得ROE受利率的影響較小。日本的長期超低利率長期壓制保險股估值,但影響已鈍化。香港友邦保險是唯一一個估值“跳出”利率壓制的公司,2018年友邦營運利潤中死費差占比高達64%,穩定的承保盈利能力是友邦估值溢價的重要原因。
    聚焦中國大陸壽險市場,經濟發展與保險購買人群增加仍將持續,新客戶開發與老客戶加保的空間均大,保守估計中國壽險市場仍有10年黃金發展期,其中健康險的空間更大。目前太保、國壽、新華的估值均在0.9倍左右(動態PEV),僅略高于保誠、大都會和保德信,但需求空間、保障險占比、長端利率水平均顯著高于英美,因此估值被明顯低估。平安由于更高的NBV歷史復合增速水平以及當前ROEV水平,享受著合理的估值溢價。我們預計2020年保險公司NBV有望回歸較快增長,資管新規對保險行業負債端和資產端的雙重利好將充分顯現,保險股估值將重新迎來長期向上階段。我們堅定推薦中國太保、中國平安、中國人壽、新華保險。
    風險提示:長端利率下行超預期;保障型產品銷售未達預期。
聲明:在本機構,本人所知情的范圍內,本機構,本人以及財產上的利害關系與所推薦的證券沒有利害關系。
      數據、資訊等內容均來源于第三方,僅供參考,據此操作風險自負。

地址:中國北京西城區金融大街35號國際企業大廈C座 100033   客服電話:95551或4008-888-888   傳真:010-66568532   電子郵箱:webmaster@chinastock.com.cn

秒速pk10开奖结果